Zinserhöhungen werden unter den Markterwartungen liegen

Die Eurozone wird in diesem Winter eine tiefe Rezession erleben, die bis ins Jahr 2023 andauern wird. Gegenwärtig sind rückblickende Daten wie das reale BIP-Wachstum und die Industrieproduktion trotz des großen Energieschocks, den die Region zu Beginn dieses Jahres erlebte, weiterhin robust. Die Einkaufsmanagerindizes des verarbeitenden Gewerbes in der Region deuten jedoch darauf hin, dass sich die wirtschaftlichen Aussichten rapide verschlechtern. Das Verbrauchervertrauen in der Region, das sich normalerweise parallel zum PMI entwickelt, ist auf ein noch nie dagewesenes Niveau gesunken. Dies bedeutet, dass sich der Nachfragerückgang aufgrund niedrigerer verfügbarer Einkommen noch nicht in den Daten niederschlägt. Die rasch sinkenden realen Geldsalden und die jüngste starke Verschärfung der Kreditstandards für Haushalte und Unternehmen deuten darauf hin, dass sich die Straffung der Geldpolitik der EZB erst Anfang nächsten Jahres in den Daten niederschlagen wird.

Die EZB wird ihre Zinserhöhungen in der Rezession wahrscheinlich fortsetzen, aber ich denke, dass sie weniger stark ausfallen werden, als die Märkte erwarten. Wann werden sie wohl merken, dass sich die Wachstumsprognose abschwächt? Wahrscheinlich im Dezember.

Zu diesem Zeitpunkt werden sie wahrscheinlich auch eine quantitative Straffung ankündigen und diese Anfang 2023 umsetzen. In Anbetracht der starken rückwärtsgerichteten realen BIP-Daten werden sie erst dann aufhören, die Zinsen zu erhöhen, wenn klar wird, dass sich die Rezession im Euroraum verschärft. Dies wird natürlich den Inflationsdruck verringern. Dies bedeutet, dass die EZB ihre Zinserhöhungen wahrscheinlich entweder im Februar oder im März 2023 beenden wird, mit einem Spitzeneinlagensatz von 2,25 % bis 2,5 %, der deutlich unter den Marktpreisen und den Konsenserwartungen liegt.

In Großbritannien wird die Bank of England ihre Zinserhöhungen fortsetzen, allerdings weniger stark, als die Märkte erwarten, und im Mai einen Spitzenzinssatz von 4 % erreichen. Dies wird wahrscheinlich zu einer Versteilerung der Gilt-Renditekurve und zu einem Ausverkauf des GBP führen.

Unter den Industrieländern besteht in Großbritannien wahrscheinlich das größte Risiko einer zweiten Inflationsrunde aufgrund des starken Lohndrucks durch den Arbeitskräftemangel. Dieser Arbeitskräftemangel ist sowohl auf Frühverrentung als auch auf Krankheiten infolge der Pandemie zurückzuführen und wird wahrscheinlich nicht so bald behoben werden. Die Haushalte von Großbritannien erleben derzeit sehr große Einschnitte in Bezug auf das verfügbare Einkommen aufgrund höherer Energiepreise und Hypothekenkosten. Die Bank of England wird daher versuchen, einen Zinserhöhungspfad zu wählen, der die Inflation mittelfristig wieder auf das Zielniveau bringt, aber auch die Rezession im nächsten Jahr nicht mehr als nötig verschärft.