Der Rückgang europäischer Anleihenrenditen wird von Dauer sein

Der bisherige Verlauf der Coronapandemie hatte einen geradezu epischen Charakter. Nach den jüngsten Höchstständen erwarten wir nun einen Wachstumsrückgang und eine Abnahme der Inflation, einhergehend mit einer Reduzierung fiskalischer und geldpolitischer Anreize. Dadurch ergeben sich an den meisten Fixed-Income-Märkten Renditeumfelder im niedrigen bis mittleren einstelligen Bereich. In diesem moderaten Zinsumfeld wird der Wertzuwachs durch Bottom-up-Alpha-Generierung eine wichtige Rolle spielen.

Demografischer Wandel und Staatsverschuldung treten wieder in den Vordergrund

Die Wachstums- und Inflationsdynamik der vergangenen Quartale wird sich allmählich abschwächen. Denn jene Faktoren, die sich bereits vor der Covid-19-Pandemie bemerkbar machten – wie der demografische Wandel und die hohe Staatsverschuldung – werden wieder in den Vordergrund treten und so das Wachstum für 2022 abschwächen. Das hohe einstellige BIP-Wachstum in den USA wurde im letzten Jahr vor allem durch Sondereffekte erzielt, etwa durch die Lieferengpässe durch Covid-19 und die Geschäftswiedereröffnungen. Auch für dieses Jahr wird gerne eine hohe Steigerung des BIP prognostiziert. Aber wird es eine weitere umfassende Wiedereröffnung geben, die einen Wachstumsschub auslöst? Könnte es nicht sein, dass die Engpässe in der Versorgungskette, die derzeit die Inflation anheizen, abklingen? Angesichts dieser hohen Erwartungen gehen wir eher von einer leichten Mäßigung des Wirtschaftswachstums aus.

Stabilisierung der langfristigen Renditen

Offenbar teilen die Märkte die These der konjunkturellen Abkühlung und preisen den Erfolg der Zentralbanken bei der Eindämmung der ökonomischen Auswüchse ein. Im ersten Quartal des vergangenen Jahres stabilisierten sich die langfristigen Renditen an vielen Zinsmärkten der Industrieländer, ein Beispiel ist der US-Treasury-Markt. Dies ist darauf zurückzuführen, dass Zentralbanken ihre Bereitschaft signalisiert haben, ihre Fiskalpolitik zu überdenken, um die Inflation wieder in den Griff zu bekommen. Entgegen der allgemeinen Marktmeinung gehen wir davon aus, dass der Spitzenwert der Renditen in vielen Industriemärkten entweder hinter uns liegt oder sich rasch nähert. In den kommenden Quartalen werden die Renditen sämtlicher Industriemärkte zurückgehen und sich in einem geringeren Rahmen bewegen.

Nachdem sich europäische Renditen jahrzehntelang auf demselben Niveau befanden wie US-Renditen, entwickelten sie sich nach der Euro-Krise anders als die US-Renditen. Sie sanken auf ein Renditeniveau, das eher auf dem japanischen Anleihenmarkt üblich ist. Dieser Rückgang scheint keine kurzzeitige Abweichung zu sein, sondern spiegelt vielmehr die Fundamentaldaten Europas wider und dürfte somit von Dauer sein.

Ausblick Globale Credit-Märkte

Kreditspreads sollten von der anhaltenden wirtschaftlichen Expansion und den damit verbundenen positiven Effekten auf die Fundamentaldaten profitieren, allerdings mit zwei Einschränkungen: Erstens liegt der Großteil der Spread-Limitierung während der COVID-Erholung – und die Spitzenrenditen – hinter uns. Somit dürften künftige Renditen aus Spread-Produkten geringer ausfallen. Zweitens ist Vorsicht geboten, da engere Spreads weitaus weniger Puffer gegen Kreditlöcher bieten.

Faktor ESG

Die Zahl der ESG-Emissionen ist im vergangenen Jahr sprunghaft angestiegen, was vermuten lässt, dass ESG-Anlagen bis 2025 voraussichtlich 50 Billionen USD oder ein Drittel des gesamten weltweit verwalteten Vermögens übersteigen werden.

Wer allerdings annahm, der Umstieg auf erneuerbare Energien sei sauber und einfach, wurde durch die „Greenflation“ eines Besseren belehrt: Das Endergebnis mag zwar saubere Energie sein, aber der Weg dorthin ist komplizierter als bisher gedacht.

Die Umstellung auf erneuerbare Energien soll langfristig eine Verbesserung der Umwelt ermöglichen. Das Zusammentreffen mehrerer Faktoren im letzten Jahr führte allerdings zu einem sprunghaften Anstieg der Energiepreise. Sowohl die Inflation als auch die Anleiherenditen des ungeliebten Energiesektors für fossile Brennstoffe stiegen an. Die Energieversorger wurden durch drei Faktoren beeinträchtigt: geringere Explorationsinvestitionen für die vermutlich auslaufenden kohlenstoffhaltigen Brennstoffe, klimabedingte Probleme wie Dürren, die die Stromerzeugung aus Wasserkraft beeinträchtigen, und wetterbedingte Unterbrechungen des Transports fossiler Brennstoffe sowie ein Mangel an Transportarbeitern im Zuge von COVID und Brexit. Unterdessen wurde die Nachfrage weiter verstärkt durch das ungewöhnlich starke Wirtschaftswachstum nach der Wiedereröffnung und den Klimawandel, der die Nachfrage nach Energie zum Heizen und Kühlen in die Höhe treibt.

Auch bei den lokalen Zinssätzen in den Schwellenländern wird es nicht langweilig. Im Gegensatz zu den Zinszyklen der Industrieländer wurden die Märkte der Schwellenländer im vergangenen Jahr von grundlegenden Herausforderungen und Inflation überrollt. Die Ergebnisse in den einzelnen Ländern dürften so unterschiedlich ausfallen, wie die Lage in den jeweiligen Ländern selbst. Die großen Ausverkäufe an diesen Märkten in den kommenden Quartalen sollten jedoch einige nennenswerteste Chancen im Bereich der festverzinslichen Wertpapiere bieten.

Fazit

Der Absturz und Anstieg des COVID-Zyklus liegen größtenteils hinter uns. Da der Aufwärtstrend der Wiederöffnung nachlässt, wird aus unserer Sicht eine gemäßigte Expansion folgen. Der Trend bei den langfristigen Zinsen orientiert sich an Kreditspreads. Die Ergebnisse für festverzinsliche Wertpapiere fallen zwar weniger stark aus als die Erholung der Kreditmärkte nach dem COVID-Absturz, dürften aber dennoch positiv sein. Dabei sollten Staatsanleihen besser abschneiden als Barmittel, allerdings schlechter als Kreditprodukte. Die unterschiedliche Erholung im gesamten Kredit- und Emittentenmarkt sowie Unterschiede zwischen den Schwellenländern und Industrieländern bieten zahlreiche Möglichkeiten, durch aktives Management Value zu generieren.